本文作者：
银河期货研究员 丁祖超
期货从业证号：F03105917 投资咨询证号：Z0018259
第一部分 前言概要
VALE：二季度VALE产量同比增加、发运同比下降，对比一季度产量下降、发运增加出现变化，更多体现出来的是VALE在通过库存环节在有效的调节发运水平。2025年VALE维持3.25-3.35亿吨产量目标，全年总产量预计处于区间目标中值。
力拓：二季度由于港口维护工作，总发货量小于总产量，但下半年发运有望加速。2025年力拓全年发运目标维持在3.23-3.38亿吨不变，预计全年力拓总发货量处于指导值的下限。
BHP：2025财年铁矿石总产量达到创纪录的2.9亿吨（100%基准），Samarco第二家选矿厂的提前投产也为公司创纪录的铁矿石产量做出贡献。必和必拓2026财年（2025.07-2026.06）铁矿石目标指导量在2.84-2.96亿吨（100%基准），区间目标相较于2025财年上调200万吨，整体发运预计处于区间目标上沿。
Fortescue：2025财年铁矿石总出货量达到创纪录的1.984亿吨，比24财年高出4%，铁桥的产能将在2028财年达到每年2200万吨。2026财年Fortescue总出货量指导目标为1.95-2.05亿吨，其中包括来自铁桥的1000-1200万吨（100%）。
总结来看，上半年四大矿山总产量5.52亿吨，同比增加0.9%/520万吨，产量大部分增量由Fortescue贡献；总发运量5.39亿吨，同比回落1.1%/570万吨，发运的减量大部分由力拓贡献，整体上半年四大矿山产销出现分化。下半年增量有望在力拓和VALE，但增量预计在500万吨左右，全年四大矿山总发运很难贡献增量。
第二部分 正文
一、二季度全球四大矿山产销梳理
1、VALE上半年产销同比基本持平
淡水河谷二季度铁矿石总产量为8360万吨，环比增加23.6%，同比增加3.7%；二季度销量为7735万吨，环比增加16.9%，同比下降3.1%。上半年铁矿石总产量15130万吨，总销量14350万吨，产销同比基本持平。
根据淡水河谷的开采计划，淡水河谷第二季度在所有业务领域都表现稳健。铁矿石总产量8360万吨，同比增长4%/300万吨，主要得益于布鲁库图工厂的强劲表现，第四条加工线调试，以及S11D第二季度的新产量记录。球团矿总产量790万吨，同比下降12%/100万吨，符合修订后的2025年生产指导。二季度铁矿石总销量7730万吨，同比下降3%/240万吨，主要是VALE优先提供中等品位产品的投资组合优化战略的推动。
整体来看，二季度VALE产量同比增加、发运同比下降，对比一季度产量下降、发运增加出现变化，更多体现出来的是VALE在通过库存环节在有效的调节发运水平。2025年VALE维持3.25-3.35亿吨产量目标，全年总产量预计处于区间目标中值。
北方系统：二季度产量同比增长220万吨，达到2021年以来的最高值。核心增长是由于S11D的运营业绩持续改善，以及Serra Norte的产量略有增加，得益于优化和灵活的矿山计划，反映了为应对当前市场状况而进行的产品组合调整。
东南系统：产量增加了210万吨/年，这得益于布鲁库图第四条加工线的投产，使该工厂的产量达到自2019年第三季度以来的最高水平，以及卡帕内马项目的产能提升，第二季度产量达到60万吨，符合生产计划，而这一增长部分被Itabira的ROM可用性降低所抵消。
南部系统：由于Vargem Grande和Paraopeba矿区的循环项目导致原矿产量下降，产量同比下降220万吨。
球团：产量同比下降100万吨，符合根据当前市场状况修订的2025年指导方案（3100-3500万吨）。该方案主要是淡水河谷决定在第三季度对圣路易斯造粒厂进行预防性维护，在此期间暂停生产。原本用作造球厂投入的颗粒饲料将被重新定向用于铁矿粉销售，优化产品组合的价值创造。
2、力拓二季度发运整体低于市场预期
力拓二季度皮尔巴拉业务铁矿石产量8374万吨，环比增加20%，同比增加5.4%；发运量为7990万吨，环比增加12.9%，同比下降0.5%。上半年力拓总产量15350万吨，同比回落2.5%/390万吨，总发运量15060万吨，同比回落5.1%/770万吨。
二季度力拓铁矿石产量创新高，实现了自2018年以来皮尔巴拉第二季度的最高产量，并加快了几内亚西芒杜高品位铁矿石项目的首批发货。由于飓风影响，第一季度的港口维护推迟到第二季度，第三季度还有一些工作要做，因此第二季度出货量比第二季度产量低390万吨（二季度力拓产销分化的主要原因）。
西芒杜首批货物运输时间提前至2025年11月左右，预计2025年底总发货量有望达到50万至100万吨（西芒杜3号和4号区块的SimFer范围）。
铁矿石产能替换战略持续取得进展：Western Range项目按时按预算投入运营，而Hope Downs 2项目在第二季度获得了所有政府批准（力拓（54%）和中国宝武钢铁集团有限公司（46%），总产能：2500万吨/年）。
加拿大铁矿石公司（IOC）：二季度提高了采矿作业和加工的运营稳定性，铁矿石总产量达到130万吨，二季度从矿山运出的材料总量创下历史新高。
整体来看，一季度力拓由于飓风影响导致发运大幅回落，二季度由于港口维护工作，总发货量小于总产量，但下半年发运有望加速。2025年力拓全年发运目标维持在3.23-3.38亿吨不变，预计全年力拓总发货量处于指导值的下限。
自2024年第四季度至2025年第一季度的潮湿天气以来，矿山开采状况有所改善。SP10发货量占皮尔巴拉发货量的29%（按100%计算）。随着产品战略的改变，SP10水平将从目前的水平下降。
产品战略：皮尔巴拉铁矿旗舰产品铁品位将出现下调，主要是将之前的皮尔巴拉产品和SP10产品合并成一种混合粉，平均铁含量从61.6%降至60.8%。新规格产品的皮尔巴拉混合粉于2025年7月开始发货。
西芒杜铁矿项目
西芒杜项目：与中铝牵头的财团CIOH（SimFer合资企业）合作投资的几内亚西芒杜高品位铁矿石项目，并与西芒杜中标财团（WCS）、宝武和几内亚共和国（合作伙伴）共同开发铁路和港口基础设施，以出口SimFer和WCS各自采矿特许权每年开采的1.2亿吨铁矿石。
辛菲尔矿所有权：辛菲尔（85%），几内亚政府（15%）；辛菲尔矿产能：6000万吨/年（2700万吨/年RT份额）；WCS将建造该项目约536公里的共享双轨主线，一条16公里长的支线，将其矿山连接到主线以及WCS驳船港，而SimFer将建造约70公里的支线，连接其采矿特许权和主铁路线以及转运船（TSV）港。
西芒杜的第一批货物加速到2025年11月左右。矿石将通过SimFer铁路支线从SimFer矿山用铁路运输到主铁路线，并在SimFer港口建设完成时通过WCS港口进行初步运输。2025年，公司预计出货量为50万至100万吨（SimFer的范围从3号和4号区块开始）。
3、BHP二季度产销维持中性
必和必拓二季度铁矿石产量为7750万吨，环比增加14.2%，同比增加0.9%；发运量为7670万吨，环比增加14.9%，同比增加1.1%。上半年总产量14530万吨，同比微增0.3%，总发运量14350万吨，同比回落1.5%/220万吨。2025澳洲财年总发运量2.88亿吨，处于区间发运目标上沿。
2025财年WAIO铁矿石总产量达到2.9亿吨（100%基准），WAIO创纪录的季度产量得益于强劲的供应链表现，包括创纪录的生产活动，以及铁路循环时间的改善，以及脱瓶颈港口项目1（PDP1）解锁的翻车机和装船机性能的增强。南翼在产能提升后的第一年超过了8000万吨（100%基准）的产能，为皮尔巴拉中部枢纽（南翼和C矿区）的铁路矿石（OFR）量创造了历史新高。
Samarco第二家选矿厂的提前投产也为公司创纪录的铁矿石产量做出了贡献。萨马科2025财年产量达到640万吨，同比增加34%/130万吨（100%基准）。随着第二家选矿厂的投产，预计26财年的产量将增加到700万至750万吨。
必和必拓2026财年（2025.07-2026.06）铁矿石目标指导量在2.84-2.96亿吨（100%基准），区间目标相较于2025财年上调200万吨，整体发运预计处于区间目标上沿。
4、Fortescue上半年产销超市场预期
二季度Fortescue铁矿石产量5440万吨，同比增加14.3%，环比增加7.1%，发运量5520万吨，环比增加19.7%，同比增加2.8%。上半年铁矿石总产量10200万吨，同比增加8.6%/880万吨，总发运量10130万吨，同比增加4.2%/430万吨。2025澳洲财年总发运量1.98亿吨，处于区间目标上沿。
二季度Fortescue铁矿石总出货量达到5520万吨，创下季度新高，其中包括5280万吨的赤铁矿和240万吨的铁桥精矿。2025财年铁矿石总出货量达到创纪录的1.984亿吨，比24财年高出4%，其中包括1.913亿吨赤铁矿和710万吨铁桥精矿。铁桥分阶段产能提升在进一步优化工艺的情况下，铁桥的产能将在2028财年达到每年2200万吨。
2025财年第三季度几次重大天气事件的影响有所降低，实现了创纪录的出货量，在采矿、加工和铁路方面也取得了较好成绩，证明整个供应链的可靠性以及对生产力的持续关注。
矿产勘探：铁矿石勘探取得进展，皮尔巴拉有多台钻机在作业，重点是奇切斯特枢纽和铁桥的近矿勘探，以及明迪南部和白骑士的加密钻探。勘探活动继续推进加蓬贝林加铁矿石项目，钻探作业仍在进行中，目前现场部署了四台反循环钻机和一台金刚石岩心钻机。
2026财年Fortescue总出货量指导目标为1.95-2.05亿吨，其中包括来自铁桥的1000-1200万吨（100%），赤铁矿C1成本为17.50-18.50美元/公吨。
5、2025年二季度四大矿山产销总结
VALE：二季度VALE产量同比增加、发运同比下降，对比一季度产量下降、发运增加出现变化，更多体现出来的是VALE在通过库存环节在有效的调节发运水平。2025年VALE维持3.25-3.35亿吨产量目标，全年总产量预计处于区间目标中值。
力拓：二季度由于港口维护工作，总发货量小于总产量，但下半年发运有望加速。2025年力拓全年发运目标维持在3.23-3.38亿吨不变，预计全年力拓总发货量处于指导值的下限。
BHP：2025财年铁矿石总产量达到创纪录的2.9亿吨（100%基准），Samarco第二家选矿厂的提前投产也为公司创纪录的铁矿石产量做出贡献。必和必拓2026财年（2025.07-2026.06）铁矿石目标指导量在2.84-2.96亿吨（100%基准），区间目标相较于2025财年上调200万吨，整体发运预计处于区间目标上沿。
Fortescue：2025财年铁矿石总出货量达到创纪录的1.984亿吨，比24财年高出4%，铁桥的产能将在2028财年达到每年2200万吨。2026财年Fortescue总出货量指导目标为1.95-2.05亿吨，其中包括来自铁桥的1000-1200万吨（100%）。
总结来看，上半年四大矿山总产量5.52亿吨，同比增加0.9%/520万吨，产量大部分增量由Fortescue贡献；总发运量5.39亿吨，同比回落1.1%/570万吨，发运的减量大部分由力拓贡献，整体上半年四大矿山产销出现分化。下半年增量有望在力拓和VALE，但增量预计在500万吨左右，全年四大矿山总发运很难贡献增量。
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