（原标题：光智科技210亿“蛇吞象”并购折戟 实控人高质押下遇挫资本局【资本滩】）
《投资者网》吴微
6月27日，光智科技（300489.SZ）一则公告正式宣布，公司拟收购先导电子科技股份有限公司（下称“先导电科”）100%股权的交易正式终止。
这场耗时近9个月、估值达210亿元的“蛇吞象”式并购戛然而止，不仅让投资者对光智科技“跨界扩张”的战略布局产生质疑，更将实控人朱世会的资本版图与高质押风险推至聚光灯下。
作为“稀散金属之王”，朱世会的资本布局早已超出光智科技这一单一平台。除了通过佛山粤邦投资控制光智科技外，他还于2024年底入主万业企业（600641.SH），并成为上工申贝（600843.SH）的第一大股东，构建起横跨半导体材料、设备及零部件的产业矩阵。
然而，截至4月底，朱世会所控制的平台已高比例质押了其持有的光智科技、万业企业的股份，高质押率下其资本运作的风险已不容忽视。这场并购终止，究竟是朱世会资本局的一次调整，还是其扩张路上的一道坎呢？
“蛇吞象”交易的台前幕后
早在2019年，朱世会就通过粤邦投资取得了对光智科技的控制权。但直至2024年10月，光智科技才抛出拟以发行股份及支付现金的方式收购关联方先导电科100%股权，并进行配套募资的重组并购交易。据《2024全球独角兽企业榜》显示，先导电科估值约210亿元，而当时光智科技市值仅31亿元，光智科技“蛇吞象”的交易结构迅速在市场上引发了热议。
标的公司，先导电科主营半导体材料的企业，在ITO靶材领域全球市占率超30%，是“稀散金属之王”朱世会旗下的重要资产，2023年净利润达4.11亿元，恰好能扭转光智科技2023年亏损2.41亿元的颓势。按照交易方案，光智科技最初计划收购先导电科44.91%的股权，后调整为100%控股，意图一步到位切入半导体、光伏靶材赛道，以整合实控人朱世会旗下稀散金属产业链资源。
作为半导体靶材领域的龙头企业，先导电科核心产品ITO靶材（氧化铟锡靶材）是显示面板、光伏电池等领域的关键材料，随着全球半导体及新能源产业的蓬勃发展，市场需求持续旺盛。据公开资料，先导电科在全球ITO靶材市场的占有率超过30%，客户涵盖京东方、TCL华星等行业巨头，技术壁垒和市场地位显著。华金资本、格力金投、比亚迪（002594.SZ）等投资人均持有先导电科的股份。
资料来源：公司官网
但高估值背后的风险同样不容忽视。210亿元的估值相当于光智科技市值的6.8倍，如此悬殊的体量差异，不仅在交易结构设计上存在巨大难度，更引发市场对“估值合理性”的质疑。尤其是光智科技的资产负债率长期超过70%，公司现金支付能力严重受限，“蛇吞象”背后的财务压力不言而喻。
但并购预案的公布，却为光智科技的股价注入了一剂强心剂。复牌当日，公司的股价应声涨停，单日涨幅达20%，随后在市场对“半导体概念”的热捧下，光智科技股价开启持续飙升模式。东方财富客户端显示，从预案披露到终止前的9个月内，光智科技的股价涨幅超100%，市值从31亿元一度突破60亿元，俨然成为资本市场的“明星股”。
然而，这场被寄予“战略升级”厚望的并购却在2025年6月27日按下终止键。公司公告称，交易终止主要因交易双方未就部分商业条款达成一致，且标的审计、评估及尽职调查未完成，无法按期披露重组草案。并购终止后，与27日收盘价相比，目前光智科技的股价已出现了10%左右的下跌。投资者用脚投票，表明在预期破灭后，光智科技的市值终会回归理性。
这场并购的终止，不仅让光智科技“跨界转型”的故事暂时搁浅，也暴露了其在资本运作中的诸多短板，高估值标的谈判能力不足、尽调流程滞后、财务实力受限等问题逐一显现。而在备受关注的并购背后，实控人朱世会的资本版图正缓缓展开。
耗时数年打造的资本版图
毕业于广东外语外贸大学英语系的朱世会，在稀散金属原材料（镓、锗、铟等）领域有着深厚的积累。2003年，朱世会就成立广东先导稀材股份有限公司（简称“先导稀材”）开始创业，到2011年，先导稀材年营业收入达19亿元，公司掌握了硒、碲等金属的全球定价权，美国First Solar1为其一大客户。此后，朱世会又切入镓、锗、铟等战略金属矿源，2017年成立先导电科，开始布局溅射靶材。
朱世会与光智科技的渊源则始于2019年。当年4月，他通过旗下粤邦投资与原实控人杨志峰签署协议，以转让股份+表决权委托的方式，合计控制公司27.33%表决权，正式成为光智科技实控人。彼时的光智科技（原中飞股份）主营红外光学材料，在朱世会入主后，公司开始加速资本运作，试图通过并购重组实现产业升级。
2024年，光智科技先后完成了两项关键交易。3月向关联方广东先导先进材料出售金刚石及激光器资产，交易金额1.75亿元，贡献净利润占公司净利润总额的119.24%；4月控股股东粤邦投资向子公司安徽中飞增资8亿元，增资后光智科技持股比例降至76.47%，但仍保持控制权，此举被视为“聚焦核心业务”的战略调整。
在朱世会的操盘下，2024年光智科技的资本运作有着明显的逻辑。首先通过出售非核心资产“瘦身”，缓解财务压力；此后，通过增资子公司强化主业，同时为后续并购储备资源。收购先导电科，正是其“跨界扩张”战略的关键一步，朱世会意图通过资本运作将旗下半导体资产注入上市公司平台，实现产业链整合，与自身资产的升值。
在光智科技之外，朱世会的资本版图在2024年又进行了扩张。2024年11月，他通过控制的先导科技集团及子公司先导猎宇，以24.97亿元的价格收购了宏天元合伙100%财产份额，间接控制浦科投资51%股权，从而成为万业企业的实际控制人。
万业企业的吸引力在于其半导体转型布局。公司于2018年收购离子注入机企业凯世通，逐步从房地产向半导体装备领域转型，2023年半导体业务营收占比已达35.85%。朱世会的入主，被视为“材料+设备”的产业协同，以先导科技的高纯金属材料（如镓占全球90%产能）支撑万业企业的离子注入机业务，打通半导体上游供应链。
与此同时，朱世会还通过间接控制上海浦科，成为上工申贝的第一大股东。尽管上工申贝主营缝制机械，但朱世会的布局显然不止于此，市场猜测其可能通过上市公司平台进一步整合产业链资源，形成“一控多参”的资本矩阵。
然而，快速扩张的背后，是朱世会高比例质押的股权。截至4月底，粤邦投资持有的光智科技约70%的股权已处于质押状态。公司也在公告中明确指出“本次股份质押系控股股东粤邦投资为其实际控制人朱世会先生控制的第三方企业申请融资提供质押担保。”除了光智科技外，截至4月底，浦科投资也已质押了其持有的万业企业44.27%的股份。
数据来源：公司公告
朱世会的资本局本质上是一场“产业整合+资本运作”的双重博弈。通过控制光智科技（材料零部件）、万业企业（设备）、先导电科（靶材）等资产，他试图构建半导体产业链闭环，拟借助国产替代的浪潮与重组并购政策的放开，资本化自身资产，最终实现资产的增值。
但这一模式依赖于持续的资本注入和资产整合，其中也存在较大风险，一旦某一环节出现问题，如并购终止、股价下跌导致质押风险、或整合效果不及预期，都有可能引发连锁反应，从而出现“僵局”。
光智科技收购先导电科的终止，已暴露出“蛇吞象”式交易的实操难题，估值分歧、尽调复杂性、财务压力等均会影响资产的整合。而高质押率下，朱世会的资本运作空间也将受到限制，在资本运作过程中，朱世会及其持股平台还需要关注质押风险。
此外，朱世会控制的光智科技与万业企业也暗藏经营风险。光智科技2023年亏损2.41亿元，当期公司资产负债率高达98.07%，2024年靠出售金刚石资产（1.75亿元）及控股股东增资8亿元，其经营压力才有所缓解。
2024年耗资24.97亿元完成对万业企业控制权的收购，但标的公司的半导体业务虽布局了离子注入机（凯世通），却尚未形成较强的盈利效应，2024年其专用设备制造业务的毛利率仅为18.01%。而北方华创（002371.SZ）、中微公司（688012SH）、芯源微（688037.SH）等半导体设备生产商的毛利率普遍高于30%。
光智科技对先导电科并购的失利或会让其实控人朱世会的资本整合运作遭遇挫折，但证监会发布的“并购六条”支持分阶段收购、跨行业协同。朱世会之所以会扩大资本版图，也欲抓住难得的政策窗口期，若其能借政策优化交易结构，有效控制质押风险，推动材料与设备业务的协同，朱世会“材料-设备”的上市公司生态或能成为现实。（思维财经出品）■
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